美國私募發行的規範與銜接(doc 17頁)

Ralston Purina公司認為它的發行應當獲得注冊豁免，因為所有的受發行人皆是公司的“關鍵雇員”（Key employees）。他們應當包括任何有資格獲得提升的人、任何能影響他人或向他人提供意見的人、雇員特別期待的人，當然也包括任何負有特殊職責的人、讚同管理的人、有進取心的、且管理人員覺得有可能被提升到更重要職位的人。
美國最高法院認為，立法的目的是為了通過提供作出合理投資所必要的全部信息來保護投資者。因此，解釋私募發行豁免要按照立法目的進行。適用4（2）節依賴於受發行人是否需要《證券法》的保護。如果受發行人明顯能夠自己保護自己，則對這些人作出的發行要約就是一個“不涉及任何公開發行要約”的交易。而Ralston Purina公司受發行人的地位決定他們無法獲得相關資料，他們如社區中的鄰居一樣是投資“公眾”中的一員。據此美國最高法院判決Ralston Purina公司應當遵守《證券法》第5節的規定。

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